國債投資體制在選擇、監(jiān)督、約束企業(yè)經(jīng)營者方面的弊端。國家是通過其社會行政管理體系來選擇、監(jiān)督和約束企業(yè)經(jīng)營者。在企業(yè)經(jīng)營者的選擇中，由于政企不分，企業(yè)經(jīng)營者只能作為政府機(jī)關(guān)的下級或“干部”來選擇，企業(yè)家才能不僅不可能是惟一標(biāo)準(zhǔn)，甚至難以成為主要標(biāo)準(zhǔn)。有企業(yè)家才能的個人即使被選擇為企業(yè)經(jīng)營者，其報酬也往往缺乏足夠的彈性.不足以反映其企業(yè)家才能的市場價格;而它要獲得經(jīng)營企業(yè)所需要的資本，又只能等待國家的行政分配。

　　與此相對照，非國有資本的所有者在選擇企業(yè)經(jīng)營者時，可以把企業(yè)家才能作為主要甚至惟一的標(biāo)準(zhǔn)，可以支付有足夠彈性的報酬，也可以允許企業(yè)經(jīng)營者多渠道融資。故在兩種資本為獲得企業(yè)家才能而展開的競爭中，國有資本處于明顯的劣勢，有企業(yè)家才能的個人趨向于由國有企業(yè)流向非國有企業(yè)。這種狀況使國有資本的回報率降低，更無力支付企業(yè)家才能的市場價格，從而使上述趨勢進(jìn)一步被強(qiáng)化。

　　在監(jiān)督約束方面，由于政資不分，監(jiān)督和約束的主體只能是政府行政機(jī)關(guān)。強(qiáng)化行政機(jī)關(guān)的監(jiān)督和約束，不可避免地會弱化企業(yè)經(jīng)營者的自主權(quán)，導(dǎo)致效率損失。為了提高效率，只能把更多的經(jīng)營自主權(quán)放給企業(yè)經(jīng)營者，但這又往往導(dǎo)致監(jiān)督和約束的弱化，增加了經(jīng)營者損害所有者的利益的機(jī)會。為了強(qiáng)化監(jiān)督約束，又只能再次強(qiáng)化行政干預(yù)。因此，在國家融資體制之內(nèi)不斷放權(quán)、收權(quán)的結(jié)果，只能是行政干預(yù)下的內(nèi)部人控制。上述這種國家投資體制缺陷必然帶來國債投資效率的損失。

　　國債投資資金運用于國企所產(chǎn)生的道德風(fēng)險對國債資金投資風(fēng)險的影響。道德風(fēng)險指對市場癱護(hù)行為會反而削弱市場參與者的自我防范風(fēng)險的能力，或一定程度上促使市場參與者采取甘冒風(fēng)險的行為。中國的道德風(fēng)險具有轉(zhuǎn)軌時期的特征，由于中國國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清，且長期以來，對國有企業(yè)提供保護(hù)，轉(zhuǎn)軌過程中企業(yè)的權(quán)力在擴(kuò)大，但相應(yīng)的責(zé)任卻沒有增加，企業(yè)產(chǎn)權(quán)約束較軟，在國家權(quán)利的名義下謀取各自利益的同時卻不承擔(dān)可能產(chǎn)生的不良后果，把風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給國家，其權(quán)利結(jié)構(gòu)與風(fēng)險結(jié)構(gòu)嚴(yán)重錯位，由此而產(chǎn)生了道德風(fēng)險。在國有企業(yè)改革不到位的情況下，將國債資金運用于國有企業(yè)，這將導(dǎo)致國債資金投資風(fēng)險的增加。